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房地产企业“雷”怎么排？（国海固收 靳毅、马鑫杰）
房地产企业风险主要包括以下几类：（1）政策：宏观政策、中观政策、微观政策；（2）行业：整体层面、土地层面、开发层面、销售层面、价格层面、资金层面、需求层面；（3）企业风险：业务层面、运营层面、财务层面、现金流层面；（4）负面信息；（5）中债隐含评级；（6）利差：信用利差、超额利差。
行业政策的主要包括以下几个方面：（1）宏观层面的政策：货币政策、财政政策；（2）中观层面的政策：土地政策、户籍政策、地方政策、调控政策；（3）微观层面的政策：融资政策。对房地产的调控主要以中微观层面为主，其中融资政策为核心。
行业数据的主要包括以下几个方面：（1）整体层面:国房景气指数；（2）土地层面：土地供应数据，包括供应面积、价格、增速等，土地成交数据，包括成交面积、价格、溢价率、增速等；（3）房地产开发数据：房地产开发投资完成额、房屋新开工面积、房屋新竣工面积等；（4）销售：全国及重点城市商品房销售面积；（5）价格：百城住宅价格指数；（6）资金：房地产资金来源；（7）需求：居民债务比重、个人住房贷款余额。
企业风险的主要包括：（1）业务层面的风险：1）核心民营地产企业，2）公司治理风险，3）关注信披合规及信披质量；（2）运营层面的风险：1）企业盈利状况，2）房企销售状况，3）房企回款状况，4）关注投资激进企业；（3）财务层面的风险：1）债务杠杆上升过快的企业风险，2）企业货币资金及应收账款回款速度，3）股权质押风险；4）民营地产企业之间的互保及资金拆借；5）关注企业受限资产较大的企业；
（4）公司现金流风险:可以从获现能力、筹资能力、资金链风险、其他相关指标几个角度对房地产企业的资金链风险进行：1）获现要通过销售回款率、销售去化率、主营业务现金率、资产现金回收率来分析，2）筹资能力则采用授信未使用率、受限资产占比来分析，3）资金链断裂风险，可以从相对存货周转率、应收帐款回收率、长期资金需求满足率、总资产增长率几个指标来，4）其他指标则主要通过剔除预收账款后的资产负债率、流动资产/(流动负债-预收账款)、总债务/EBITDA、（现金类资产＋存货＋投资性房地产－预收账款）/全部债务来。
企业风险可通过对企业负面信息进行，负面信息往往是企业风险的一个开始。企业负面信息包括：行政处罚、商业纠纷、重大诉讼、资产冻结、收受监管、管理层动荡等类型。
中债市场隐含评级-债券债项评级是中债估值中心从市场价格信号和发行主体披露信息等因素中提炼出的动态反映市场投资者对债券的信用评价，是对评级公司评级的补充，中债隐含评级及时对市场，对市场覆盖面较广且时效性较强，故可做对企业风险的一个参照指标。
（1）信用利差：信用利差是用以向投资者补偿基础资产违约风险的、高于无风险利率的利差，信用利差主要包括税收溢价、流动性溢价和信用风险溢价，其中信用风险因素为信用利差最主要影响因素，故信用利差可以对企业信用风险进行大致判断。（2）超额利差：超额利差反映的是不同主体间的信用资质的差异。超额利差剔除了信用溢价、流动性溢价等共性利差，对个券超额溢价进行刻度，若企业信用资质较好，则超额利差水平较低，反之则高，故可以通过企业的超额利差对企业信用风险进行相关判断。
发行规模方面，本期信用债发行总规模2177.89亿元，总规模1609.34亿元，净融资额568.55亿元。发行利率方面，从交易商协会的非金融企务融资工具估值来看，1年期、3年期、5年期、7年期发行利率大都下降。发行等级方面，主体评级AA占比49.09%，AA+级占比18.36%，A占比5.78%。
交易总量方面，本期信用债合计3867.67亿元。银行间二级市场公用事业行业信用债较为热门，交易所则是房地产行业受到关注较多。收益走势来看，3年期和5年期AAA、AA+、AA信用等级中票收益率走势均有所下降。期限利差方面，AA3年期与1年及5年期与1年期利差均有所下降。信用利差方面，中短久期信用利差走窄，长久期信用利差走窄。
本期主体评级正向级别调整共2家，涉及建筑装饰和化工行业。本期主体评级负向级别调整共2家，涉及电子和综合行业。
本期负面事件涉及中弘控股股份有限公司未及时拨付兑付资金、中弘控股股份有限公司违约、永泰能源600157股吧)股份有限公司兑付风险警示、新光控股集团有限公司兑付风险警示、四川省煤炭产业集团有限责任公司未及时拨付兑付金、深圳市金立通信设备有限公司债项评级调低、深圳市金立通信设备有限公司兑付风险警示、三胞集团有限公司债项评级调低、上陵实业(集团)有限公司债项评级调低、上陵实业(集团)有限公司未及时拨付兑付资金、汉柏科技有限公司人代偿、飞马投资控股有限公司未及时拨付兑付资金、飞马投资控股有限公司违约、华业资本600240股吧)控股股份有限公司未及时拨付兑付资金。
房地产债作为市场上第二大规模债券，其风险广受投资者关注，房地产企业风险主要包括以下几类：（1）政策：宏观政策、中观政策、微观政策；（2）行业：整体层面、土地层面、开发层面、销售层面、价格层面、资金层面、需求层面；（3）企业风险：业务层面、运营层面、财务层面、现金流层面；（4）负面信息；（5）中债隐含评级（6）利差：信用利差、超额利差。
中国房地产行业长期处于“调控”状态，房地产政策监管多且变动大。房地产行业政策及历次调控均主要从房地产供需两端对房地产市场进行刺激或遏制，房地产行业政策对房地产行业及企业均有着重大影响，故房地产行业政策对房地产企业信用风险有着重要影响。
行业政策的主要包括以下几个方面（1）宏观层面的政策：货币政策、财政政策；（2）中观层面的政策：土地政策、户籍政策、地方政策、调控政策；（3）微观层面的政策：融资政策。对房地产的调控主要以中微观层面为主。
利用改变货币供应量、调整存准率和存贷利率等渠道，运用灵活的货币政策有效的刺激或房地产投资规模、信贷规模，从而间接促进或房地产市场的发展。
财政政策对房地产的影响主要系财政收入及财政支出两个方面，收入主要通过税收进行调节，针对房地产企业征收的各类税费会增加房企的开发成本，针对购房者的税收使得购房和持有成本上升，能房地产的投机需求；支出则通过购房、租赁补贴政策进行调节。
是土地的唯一供给方，不同区域、不同时期，对土地供给量的调控政策都不尽相同。土地供给直接决定了房屋供给，因此，土地政策是影响房地产市场供需均衡的源头因素。
户籍政策对人口流动、购房置业等有着重大影响，户籍制度会直接影响房地产需求，随着我国户籍制度的不断，落户逐步放松，这对促进人口流动、提高城镇化水平、拉动房地产投资有着明显的正向作用。户籍人口城镇化率的提高和住房制度的深化有助于有序消化房地产库存，解决区域性、结构性问题。
地方政策种类较多，包括一系列的支持和政策，其中政策主要包括限购政策、限价政策限售政策等。在传统的“限购、限贷、限价”的之外，“限售”登上历史舞台，“四限”有利于有效控制房价、减少投资性需求，房市过热。
调控类型涵盖：限购、限贷、限售、限价政策，创新政策：企业购房和房地产企业外债等、整治乱象、构建住房长效机制、支持棚改、放松落户、房地产税纳入立法规划等系列政策。
房地产属于资金密集型的行业，投资规模大、周期长等特点使房地产开发、投资需要大量的资金，故融资为房地产的核心。房企融资渠道主要包括：银行贷款、非标融资、证券市场融资（股权、信用债、ABS）、海外融资（海外股权、海外债券）、私募股权基金、销售回款（个人住房金融）、供应链金融（票据、应付款）等。不同的融资方式的融资政策均会对房地产企业融资产生不同的影响，进而影响整个行业。
行业数据的主要包括以下几个方面：（1）整体层面: 国房景气指数；（2）土地层面：土地供应数据，包括供应面积、价格、增速等，土地成交数据，包括成交面积、价格、溢价率、增速等；（3）房地产开发数据：房地产开发投资完成额、房屋新开工面积、房屋新竣工面积等；（4）销售：全国及重点城市商品房销售面积；（5）价格：百城住宅价格指数；（6）资金：房地产资金来源；（7）需求：居民债务比重、个人住房贷款余额。
民企自身资质相对较弱，同时存在实际控制人风险等因素，民企融资渠道相对较窄，再融资压力较大，债务滚存不确定增加，存在较大的信用风险。随着融资成本的提高及违约事件的发酵，民营企业通过债券融资意愿下降，难度提升。
公司治理问题主要体现在两个方面，一方面是实际控制人风险，另一方面是公司的行为，前者主要指的是实际控制人发生负面事件或股权纠纷对发行人再融资能力产生较大负面影响，后者则包括信息披露问题、司法风险等。
上市公司信披合规性和质量至关重要，2018年上半年违约债券中有很大一部分企业存在信披及信披质量较差现象，如福建证监局和上海证券交易所先后对富贵鸟出具警示函。
从历史违约主体来看，违约主体中近一半是经营亏损导致违约，如富贵鸟、中安消600654股吧)、凯迪生态等均系经营亏损引致违约，所以应密切关注企业经营状况及对未来经营进行预判，故需着重关注企业盈利能力。
房企销售关乎着房企的，房企销售情况对房企业务发展、资金回流、偿债能力等方面有着重大影响，故房企销售状况需重点。
房企回款是房地产公司资金流动的重要方式，故房地产企业回款需着重，对回款率低于市场平均水平的企业应重点关注。
投资激进，扩张过快、举债过度的企业容易引发资金链的断裂，伴随着去杆杠、紧信用政策的实施，投资激进企业在再融资方面存在较大压力，容易引发信用风险事件，故应随时市场上扩张过快的房企，分析其未来的偿债资金来源。
企务杠杆过高会增加企业的利息支出，同时加大企业经营风险及再融资压力，债务杆杠增速过快往往预示着企业经营不善或者投资扩张激进，若外部经营或融资恶化，企业信用风险将迅速加大。
企业账面上流动性最好的资产莫过于货币资金，最直观的流动性监测指标就是货币资金/短期债务。但应关注实际可货币资金，关注货币资金中的受限比例。同时应关注应收账款回款速度，当应收账款、其他应收款等出现较快增长时，投资者需谨防其未来回款的风险，神雾环保300156股吧)即为此类。
控股股东所持公司部分股权质押的主要目的之一是为公司提供现金周转，由于股价变化主要受市场变化及上市公司自身基本面影响。且股权质押跟上市公司基本面关联度较高，频繁且高比例的质押融资侧面反映了上市公司的资金相对紧张。当股权质押比例较高时,大概率系大股东流动性偏紧, 同时高比例的股权质押亦了上市公司的再融资能力，当其债券或资管计划出现集中兑付或者大额兑付的时候，违约风险相对较高，此类企业投资者需进行关注。在融资难的下。
民企互保和资金拆借使得风险相互传染，引发连锁反应。民营企业本身资质偏弱，外部融资能力较差，因此倾向于通过互保获取外部资源。不过互保会通过扩大各自或有负债压力增大发行人自身违约概率，同时还会明显提高双方违约相关性，进而导致联合违约概率上升。互保在同一个区域或同一个行业内更容易引起集中度上升和风险相互传染。
较大的受限资产会对企业的可变现能力及偿债能力产生较大的负面影响，故受限资产较大的房企应及时其最新状况、受限原因等。
房地产资金链直接关乎房地产企业得偿债能力，尤其对短期偿债能力具有重要的影响。资金链断裂风险是指资金流入大于流出导致资金链断裂的可能性，对房地产企业资金链至关重要。
可以从获现能力、筹资能力、资金链风险、其他相关指标几个角度对房地产企业的资金链风险进行。获现要通过销售回款率、销售去化率、主营业务现金率、资产现金回收率来分析；筹资能力则采用授信未使用率、受限资产占比来分析。资金链断裂风险，可以从相对存货周转率、应收帐款回收率、长期资金需求满足率、总资产增长率几个指标来。其他指标则主要通过剔除预收账款后的资产负债率、流动资产/(流动负债-预收账款)、总债务/EBITDA、（现金类资产＋存货＋投资性房地产－预收账款）/全部债务来反映，其中（现金类资产＋存货＋投资性房地产－预收账款）/全部债务来反映主要指可变现核心资产对刚性债务的保障程度。
企业风险可通过对企业负面信息进行，负面信息往往是企业风险的一个开始。企业负面信息包括：行政处罚、商业纠纷、重大诉讼、资产冻结、收受监管、管理层动荡等类型。
中债隐含评级及时对市场，对市场覆盖面较广且时效性较强，故可做对企业风险的一个参照指标。
中债市场隐含评级-债券债项评级是中债估值中心从市场价格信号和发行主体披露信息等因素中提炼出的动态反映市场投资者对债券的信用评价，是对评级公司评级的补充，也是生产中债估值的中间产品。一般情况下，中债市场隐含评级变动直接影响中债估值，反映的是债券信用资质的显著变化，而市场因素、流动性因素等非信用因素引发的估值变动不会影响中债市场隐含评级变动。
与评级公司评级相比，中债市场隐含评级的特点体现在三个方面:一是对信用风险及时预警。随着市场有效性的提高，市场信息迅速在市场价格中反映，由此抽取的市场隐含评级可以逐日反映债券信用风险变化。相比之下评级公司评级一般每半年评级一次，时效性较差。二是对评级公司评级进行补充。中债市场隐含评级-债券债项评级是从市场价格信号中抽取而来，可对评级公司评级结果给予补充。三是实现对在岸人民币信用类债券债项评级的全覆盖，填补了部分非公开发行债券无评级公司评级的空白。
信用利差是用以向投资者补偿基础资产违约风险的、高于无风险利率的利差，信用利差中最主要影响因素为信用风险因素，故信用利差可以对企业信用风险进大致判断。
信用利差主要包括税收溢价、流动性溢价和信用风险溢价。税收溢价系投资于信用债因征收利息所得税而高于投资国债而免征利息所得税所导致的差价。流动性溢价系信用债流动性低于利率债而产生的溢价。信用风险溢价系信用债因其潜在信用风险而产生的溢价，可以通过债券信用等级、债券期限、债券行业和交易场所等维度进行度量。
超额利差反映的是不同主体间的信用资质的差异。企业信用资质较好，则超额利差水平较低，反之则高，故可以通过企业的超额利差对企业信用风险进行相关判断。
从利差分解来看，中债国债收益率与中债中短票收益率差额主要为税收溢价和整体信用溢价；中债国开债收益率与中债中短票收益率差额主要为整体信用溢价和流动性溢价，属共性利差；个券收益率与中债国开债收益率差额为个券溢价，属个券信用利差；个券收益率与中债中短票收益率差额为个券超额溢价，属超额利差。
房地产企业风险主要包括以下几类：（1）政策：宏观政策、中观政策、微观政策；（2）行业：整体层面、土地层面、开发层面、销售层面、价格层面、资金层面、需求层面；（3）企业风险：业务层面、运营层面、财务层面、现金流层面；（4）负面信息；（5）中债隐含评级（6）利差：信用利差、超额利差。
行业政策的主要包括以下几个方面（1）宏观层面的政策：货币政策、财政政策；（2）中观层面的政策：土地政策、户籍政策、地方政策、调控政策；（3）微观层面的政策：融资政策。对房地产的调控主要以中微观层面为主，其中融资政策为核心。
行业数据的主要包括以下几个方面：（1）整体层面: 国房景气指数；（2）土地层面：土地供应数据，包括供应面积、价格、增速等，土地成交数据，包括成交面积、价格、溢价率、增速等；（3）房地产开发数据：房地产开发投资完成额、房屋新开工面积、房屋新竣工面积等；（4）销售：全国及重点城市商品房销售面积；（5）价格：百城住宅价格指数；（6）资金：房地产资金来源；（7）需求：居民债务比重、个人住房贷款余额。
企业风险的主要包括：（1）业务层面的风险：1）核心民营地产企业，2）公司治理风险，3）关注信披合规及信披质量；（2）运营层面的风险：1）企业盈利状况，2）房企销售状况，3）房企回款状况，4）关注投资激进企业；（3）财务层面的风险：1）债务杠杆上升过快的企业风险，2）企业货币资金及应收账款回款速度，3）股权质押风险，4）民营地产企业之间的互保及资金拆借，5）关注企业受限资产较大的企业；
（4）公司现金流风险:可以从获现能力、筹资能力、资金链风险、其他相关指标几个角度对房地产企业的资金链风险进行：1）获现要通过销售回款率、销售去化率、主营业务现金率、资产现金回收率来分析，2）筹资能力则采用授信未使用率、受限资产占比来分析，3）资金链断裂风险，可以从相对存货周转率、应收帐款回收率、长期资金需求满足率、总资产增长率几个指标来，4）其他指标则主要通过剔除预收账款后的资产负债率、流动资产/(流动负债-预收账款)、总债务/EBITDA、（现金类资产＋存货＋投资性房地产－预收账款）/全部债务来。
企业风险可通过对企业负面信息进行，负面信息往往是企业风险的一个开始。企业负面信息包括：行政处罚、商业纠纷、重大诉讼、资产冻结、收受监管、管理层动荡等类型。
中债市场隐含评级-债券债项评级是中债估值中心从市场价格信号和发行主体披露信息等因素中提炼出的动态反映市场投资者对债券的信用评价，是对评级公司评级的补充，中债隐含评级及时对市场，对市场覆盖面较广且时效性较强，故可做对企业风险的一个参照指标。
（1）信用利差：信用利差是用以向投资者补偿基础资产违约风险的、高于无风险利率的利差，信用利差主要包括税收溢价、流动性溢价和信用风险溢价，其中信用风险因素为信用利差最主要影响因素，故信用利差可以对企业信用风险进大致判断。（2）超额利差：超额利差反映的是不同主体间的信用资质的差异。超额利差剔除了信用溢价、流动性溢价等共性利差，对个券超额溢价进行刻度，若企业信用资质较好，则超额利差水平较低，反之则高，故可以通过企业的超额利差对企业信用风险进行相关判断。
发行规模方面，本期信用债（含企、公司债、中票短融、PPN）发行总规模2177.89亿元，总规模1609.34亿元，净融资额568.55亿元。
发行类型方面，本期信用债发行中短融占比47.39%，企占比2.90%，公司债(含私募)占比21.52%，中票占比24.37%，PPN占比3.83%
发行行业方面，本期信用债发行行业主要包括建筑装饰、综合、公用事业、采掘、钢铁、有色金融、非银金融，发行金额占比分别为19.55%、18.89%、15.27%、7.55%、6.82%、6.82%、4.36%。
发行利率方面，从交易商协会的非金融企务融资工具估值来看，1年期、3年期、5年期、7年期发行利率除重点AA以外大都下降。
本期信用债合计成交3867.67亿元。分类别看，中票、短融、PPN分别成交1662.51亿元、1487.41亿元、277.50亿元，企和公司债分别成交265.89亿元和174.36亿元。
上周银行间成交最活跃的个券是18电网CP002、14中电MTN001、18东航股SCP010、17粤发电MTN001、18汇金CP006、18陕有色SCP004、18中色MTN001、18汇金MTN013、18中节能SCP001、18徐工SCP006，可以看出上周银行间二级市场公用事业行业较为热门。所最活跃个券前五位则是15中骏01、15红美01、15康美债、G18绿园1、18中租一；深交所则是16山煤02、16民租02、16富力09、16国购债、17同煤03，交易所则是房地产行业受到关注较多。
采用AA各期限中短期票据的差异作为利差标的。2018年10月19日，3年期与1年期、5年期与1年期利差分别为41.71BP、63.08BP，分别下降2.68BP、9.93BP。
本期负面事件涉及中弘控股股份有限公司未及时拨付兑付资金、中弘控股股份有限公司违约、永泰能源股份有限公司兑付风险警示、新光控股集团有限公司兑付风险警示、四川省煤炭产业集团有限责任公司未及时拨付兑付金、深圳市金立通信设备有限公司债项评级调低、深圳市金立通信设备有限公司兑付风险警示、三胞集团有限公司债项评级调低、上陵实业(集团)有限公司债项评级调低、上陵实业(集团)有限公司未及时拨付兑付资金、汉柏科技有限公司人代偿、飞马投资控股有限公司未及时拨付兑付资金、飞马投资控股有限公司违约、华业资本控股股份有限公司未及时拨付兑付资金。